通常，肥胖被稱為萬病之源，會顯著增加糖尿病、癌癥等疾病的發病風險。1997年，世界衛生組織首次將肥胖定義為疾病。目前，全球有近9億成年人患有肥胖癥。長期以來，治療肥胖癥缺乏安全有效的手段，肥胖癥藥物具有巨大的商業價值。

今年，三位成功研發GLP-1藥物的科學家受到矚目，GLP-1在人體內天然存在，可通過血糖依賴機制增加胰島β細胞釋放的胰島素的分泌，從而控制血糖，可通過延緩胃排空及作用域中樞神經控制食欲，從而達到減肥的作用。該創新藥徹底改變了全球肥胖癥的治療方法。

科技創新驅動革命性大單品需求爆發增長，這是生物醫藥賽道的重要投資邏輯。國際醫藥巨頭GLP-1類藥物銷量持續高增長，國內藥企從仿制到創新的進度不斷加快，國內外市場供給側和需求側共振，GLP-1上下游包括耗材、原料藥，創新藥優質企業有望持續受益，GLP-1產業鏈迎來系統性投資機遇。

海外市場印證大單品邏輯

國內市場爆發時點臨近

2021年6月，GLP-1類代表性藥物司美格魯肽獲得美國食品藥品監督管理局批準上市，用于超重/肥胖病人的體重控制，僅用半年時間銷售額突破兩億美元。

國際醫藥巨頭諾和諾德、禮來旗下的司美格魯肽、替爾泊肽是目前全球GLP-1類藥物的代表，2023年銷售額分別達到212億美元和53.4億美元。在旺盛市場需求拉動下，諾和諾德、禮來等國際醫藥巨頭加速GLP-1類藥物產能布局，產能增長進一步助推業績釋放。諾和諾德2024年上半年業績公告顯示，司美格魯肽實現銷售133億美元，同比增長42.6%。基于良好銷售預期，諾和諾德上調全年收入指引至增長22%—28%，高于此前指引的19%—27%。

肥胖同樣困擾著中國人。中國是全球超重/肥胖增長最快的國家之一，肥胖癥作為我國第六大致死致殘主要危險因素，已經成為重大的公共衛生安全問題。根據《中國居民肥胖防治專家共識》，到2030年，中國歸因于超重/肥胖的醫療費用將達4180億元，約占全國醫療費用總額的21.5%。

相對于旺盛的減肥用藥市場需求，2023年國家藥品監督管理局藥品審評中心開始批準GLP-1類藥品用于減重適應癥。

今年10月17日，國家衛健委印發《肥胖癥診療指南（2024年版）》，明確指出減重藥物的研發進展迅速，尤其是以胰高血糖素樣肽-1受體激動劑（GLP-1RA）為基礎的新型減重藥物不斷問世，減重效果也不斷提升。

目前我國共有五種藥物獲得國家藥品監督管理局批準用于成年原發性肥胖癥患者減重治療，包括奧利司他、利拉魯肽、貝那魯肽、司美格魯肽和替爾泊肽。根據IQVIA抽樣統計，估算2023年國內糖尿病用藥終端銷售金額為345.80億元，其中GLP-1激動劑藥物國內終端銷售金額為60.58億元。CIC預計，在利用司美格魯肽產品治療T2DM與肥胖癥及超重的特定細分市場中，中國市場規模預計將由2022年的25億元增至2032年的439億元，年復合增長率為33%。

隨著安全性、有效性持續得到驗證，監管部門對GLP-1類藥品的認可度不斷提高，預計隨著審批進度加快，國內需求爆發增長預期將越來越明朗。

上游試劑耗材競爭劇烈

考驗大客戶綁定能力

GLP-1產業鏈上游試劑耗材主要包括氨基酸原料、縮合試劑、固相合成載體、純化填料和給藥設備（注射筆）、SNAC（吸收促進劑）等。GLP-1藥物需求增長帶動了上游試劑耗材需求，但產品種類繁多，市場整體空間較小，競爭格局不清晰，投資上游企業需要注意廠商對下游核心客戶的綁定能力。

在各類上游產品中，市場規模最大的是注射筆，2030年全球GLP-1藥物相關的注射筆市場規模預計約為73億美元。注射筆具有一定的技術門檻，國內廠商處于研發突破、逐步實現國產替代的爬坡階段。

例如，國內某醫療器械企業布局自動注射筆領域，已與數十家藥企簽訂了開發協議。受到集采政策影響，近年來醫療器械企業業績普遍承壓，該公司積極拓展新增長點，今年上半年逐步擺脫利空因素影響，盈利能力顯著改善。

2024年上半年公司實現營收66.36億元，同比下滑3.8%；歸母凈利潤11.08億元，同比下滑7.5%，環比增長37.7%。

原料藥訂單旺盛

業績增長進入兌現期

下游訂單需求旺盛，有力拉動上游原料藥龍頭企業業績增長。但需要注意的是，多肽合成技術具有較高壁壘，同時還需要考慮下游藥企訂單對不同合成方法適配性的需要，因此擁有技術優勢、產能飽滿、在研管線豐富的原料藥企業更容易保持客戶黏性，提升市占率。

例如，某家國內領先的多肽藥物龍頭公司，其是國內多肽藥物領域少數具備全產業鏈布局能力的企業之一，擁有16個自主研發的多肽類原料藥品種，國內市場取得11個品種的生產批件或激活備案，國際市場上9個品種獲得美國DMF備案。公司現有400kg/年的多肽原料藥產能，并處于滿產狀態。今年9月，該公司發布向某企業供應GLP-1多肽原料藥公告，合同金額不超過人民幣3.5億元（含稅），訂單持續落地驗證成長確定性。

從財務數據來看，2024年上半年，該公司實現收入1.99億元，同比增長14.4%；實現歸母凈利潤0.22億元，同比增長8.1%；實現扣非歸母凈利潤0.19億元，同比增長106.6%。

該公司多年來專注多肽領域，熟練掌握相關制備技術，具備“多肽原料藥+制劑”的全流程研發生產平臺，在多肽藥物領域具有先發優勢。未來隨著研發升級和新產能投放，其營收和利潤有望持續快速增長。

仿制藥搶抓窗口期

積極搶占國內市場

GLP-1仿制藥正在迎來重要的窗口期。在GLP-1長效減肥藥中，新上市的替爾泊肽國內專利保護期在10年以上，但司美格魯肽注射液中國專利最早將于2026年到期，屆時國內市場有望隨著仿制藥上市、價格進一步下調而充分打開。

目前已有8家企業申請司美格魯肽生物類似藥臨床。其中，某公司作為老牌制藥企業積極把握窗口期，旗下司美格魯肽新品已申報上市。該公司主營業務覆蓋西藥制劑、原料藥、診斷試劑和中藥等多領域，近年來業務結構持續優化。

2024年上半年，公司實現營業收入62.82億元，同比下滑6.09%；歸母凈利潤11.71億元，同比增長3.21%；歸母扣非凈利潤11.55億元，同比增長5.65%。

值得注意的是，今年上半年公司銷售毛利率為65.96%，同比提升1.87個百分點；銷售凈利率為21.56%，同比提升4.01個百分點，體現出業務結構優化取得積極成效。該公司研發管線豐富，隨著高壁壘復雜制劑、特色生物制品的研發逐步落地，公司盈利能力有望進一步提升。

創新藥研發走向雙靶點

國內企業孕育大單品

從仿制到創新，中國生物制藥企業科研能力的飛躍，提供了挖掘上市公司阿爾法收益的來源。當前GLP-1類藥物的減重效果雖然已經得到市場充分認可，但仍有巨大的升級空間，特別是較為明顯的胃腸道副作用限制了該類藥品的高劑量使用。

為了在安全可耐受前提下實現更好的減重效果，雙靶點、多靶點正在成為GLP-1類藥物研發新趨勢。具體說來，國內某創新藥龍頭企業擁有偶聯藥物技術平臺和藥械組合平臺優勢，具備孵化高差異化、高臨床價值和高商業價值創新藥的能力。

作為核心產品之一，該公司研發了國內領先的雙靶點GLP-1品種。近期完成的減重/減肥適應癥2期臨床數據顯示，各劑量組受試者在體重、腰圍等核心減重指標方面均明顯優于安慰劑組，未來將在成人超重肥胖患者和糖尿病患者中開展3期臨床試驗。該藥品成長為GLP-1大單品的前景預計將進一步明確，有望成為公司重要的新的增長點。

而且，該公司作為原料藥制劑一體化特色企業，不僅具有強勁的創新能力，而且傳統業務保持穩定，2024年上半年公司實現營收6.58億元，同比增長11.95%；歸母凈利潤1.06億元，同比下滑-2.81%；扣非歸母凈利潤1.05億元，同比增長0.25%。

值得注意的是，上半年公司研發費用為1.43億元，同比增長38.09%，雙靶點GLP-1創新藥及吸入制劑等合計研發投入占公司研發費用的53.04%，同比增長105.25%，研發投入持續提升有助于保持公司在創新藥領域的競爭優勢。